Пока Банк России оставил ключевую ставку неизменной. Что дальше?

Главный экономист Альфа-Банка Наталия Орлова:

ЦБ оставил ставку неизменной на уровне 7,75%, как и предполагал рынок

Накануне сегодняшнего заседания 39 из 40 аналитиков, опрошенных агентством Bloomberg, не ожидали изменения ставки, и решение ЦБ полностью совпало с этим прогнозом. Ставка была сохранена на уровне 7,75%. Комментарий ЦБ стал менее жестким: если в комментарии от середины декабря было написано, что ЦБ рассматривает возможность дополнительного повышения ставки, то теперь указано, что «Банк России будет принимать решения по ключевой ставке, оценивая достаточность повышения ключевой ставки в сентябре и в декабре 2018 г. для возврата инфляции к целевому уровню в 4,0% г/г в 2020 г.».

Инфляция на уровне 1% м/м в январе оказалась положительным сюрпризом

Одна из причин смягчения риторики ЦБ заключается в том, что опасения ускорения инфляции, усилившиеся после ее роста до 4,3% г/г в декабре 2018 г. и заставившие ЦБ ужесточить риторику, сейчас выглядят чрезмерными. По итогам января инфляция составила 1,0% м/м, или 5,0% г/г; ускорение роста цен в значительной степени произошло в результате роста стоимости услуг (с 3,9% г/г в декабре 2018 г. до 5,0% г/г в январе), что связано с повышением тарифов ЖКХ; при этом динамика цен в продовольственном (темп роста цен ускорился с 4,7% г/г в декабре до 5,5% г/г в январе) и непродовольственном (темп роста цен ускорился с 4,1% г/г в декабре до 4,5% г/г в январе) сегментах оказалась лучше наших ожиданий. Важным является то, что январская инфляция показала, что повышение НДС было все же уже частично учтено в ценах в 4 квартале 2018 г. и не создает риска дополнительного негативного сюрприза в 1 квартале 2019-го. Мы ожидаем, что инфляция достигнет годового максимума 5,6% в марте 2019 г. и начнет замедляться в последующие месяцы.

Смягчение риторики ФРС — на пользу развивающимся рынкам

Вторая причина смягчения риторики ЦБ связана с изменением коммуникации ФРС США. После четырех повышений базовой ставки США в 2018 г., которые вызвали рост опасений на рынках, в последний месяц ФРС существенно смягчила свою риторику, и это снижает внешнее давление на монетарные политики центральных банков развивающихся рынков, в том числе и ЦБ РФ. Хотя на данный момент неясно, является ли это временным смягчением политики ФРС или же изменением ее долгосрочных приоритетов, вне всякого сомнения, это облегчает проведение монетарной политики странам развивающихся рынков в 2019 г. Учитывая сохраняющиеся риски санкций, мы не считаем, что действия ФРС позволят ЦБ перейти к снижению ставки, но они точно снижают повышательное давление на ключевую ставку.

Возврат ЦБ на валютный рынок не повлиял на курс

Третьим фактором, который говорит о снижении давления на ЦБ, является тот факт, что возобновление покупки валюты c 15 января 2019 г. в рамках бюджетного правила оказало минимальное влияние на рынок, и курс рубля торгуется в узком коридоре 65,5-66,5 руб./долл. Даже решение ЦБ РФ увеличить объем ежемесячных покупок на $1 млрд с целью постепенно компенсировать $31 млрд, которые ЦБ перевел Минфину из своих резервов с сентября по декабрь 2018 г., не оказало влияния на рынок.

Мы ожидаем, что ЦБ сохранит ставку на прежнем уровне на заседании 22 марта

Как сказано выше, мы считаем, что ускорение инфляции к марту будет предсказуемым и не потребует дополнительного повышения ключевой ставки. Кроме того, согласно комментарию ЦБ, полностью эффект повышения НДС можно будет оценить только к апрелю 2019 г., что означает, по нашему мнению, высокую вероятность неизменности ставки до этого момента. Но сценарий снижения ставки также не выглядит возможным, несмотря на стабильность валютного рынка, смягчение риторики ФРС и предсказуемость инфляции внутренние банковские ставки в России продолжают расти. Таким образом, мы ждем, что ЦБ не изменит свою ставку на следующих двух заседаниях и с большой вероятностью оставит ставку неизменной до конца 2019 г.